預(yù)測(cè)2010年中國(guó)貨幣政策及財(cái)政政策

日前，吳敬璉、厲以寧、李揚(yáng)、劉世錦、蔡?P等中國(guó)眾多著名經(jīng)濟(jì)學(xué)家聚首“未來(lái)10年中國(guó)經(jīng)濟(jì)走向”高峰論壇，從不同角度為未來(lái)中國(guó)經(jīng)濟(jì)會(huì)診。在一系列積極政策的有效刺激下,宏觀經(jīng)濟(jì)逐步走出了下滑的陰影并步入復(fù)蘇通道?；谝陨媳尘埃瑏喬┯罘治鰩熖貜呢泿耪吆拓?cái)政政策兩大方向分析并預(yù)測(cè)2010年中國(guó)經(jīng)濟(jì)趨向……
●從中國(guó)復(fù)蘇進(jìn)度看貨幣政策力度
貨幣政策為復(fù)蘇嫩芽保駕護(hù)航
今年以來(lái)我國(guó)經(jīng)濟(jì)企穩(wěn)向好主要依賴政府投資拉動(dòng)，民間投資、居民消費(fèi)、外貿(mào)出口依然呈現(xiàn)低迷態(tài)勢(shì)，政府投資“單引擎”驅(qū)動(dòng)的經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇具有很大風(fēng)險(xiǎn)，很難使經(jīng)濟(jì)步入穩(wěn)定、協(xié)調(diào)、可持續(xù)的內(nèi)生型增長(zhǎng)軌道。當(dāng)前的經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇不是周期性的恢復(fù)，而是政策性的恢復(fù)，幾乎所有指標(biāo)都帶有經(jīng)濟(jì)急速下滑后的技術(shù)性反彈特征，因此不能簡(jiǎn)單依據(jù)過(guò)去幾個(gè)月的環(huán)比來(lái)推測(cè)未來(lái)的持續(xù)變化，貨幣政策在夯實(shí)經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇基礎(chǔ)、穩(wěn)定市場(chǎng)預(yù)期方面仍然需要發(fā)揮積極作用。去年三季度開(kāi)始實(shí)施的寬松貨幣政策對(duì)遏制我國(guó)經(jīng)濟(jì)急速下滑勢(shì)頭、防止通貨緊縮及穩(wěn)定市場(chǎng)預(yù)期，起到了積極的作用。明年由于經(jīng)濟(jì)刺激政策的增量小于今年、經(jīng)濟(jì)自主增長(zhǎng)動(dòng)力尚待恢復(fù)，預(yù)計(jì)GDP增長(zhǎng)8.5%左右，通脹率在2.5%左右，屬于典型的“低增長(zhǎng)，低通脹”,在這種情況下，寬松貨幣政策的貿(mào)然退出會(huì)導(dǎo)致市場(chǎng)主體仍顯脆弱的信心嚴(yán)重受挫，很有可能使花了極大代價(jià)才長(zhǎng)出來(lái)的經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇“嫩芽”半路夭折，使得經(jīng)濟(jì)重新步入下滑，甚至陷入長(zhǎng)期低迷。因此，2010年仍應(yīng)堅(jiān)持適度寬松的貨幣政策不動(dòng)搖。
堅(jiān)持“控通脹促?gòu)?fù)蘇”為中心
根據(jù)分析，明年我國(guó)經(jīng)濟(jì)實(shí)際走勢(shì)出現(xiàn)“低增長(zhǎng)、低通脹”的概率比較大，因此，明年宏觀政策啟動(dòng)緊縮周期的依據(jù)不充分，仍應(yīng)保持適度寬松的貨幣政策以鞏固經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇的基礎(chǔ)。貨幣政策應(yīng)圍繞“控通脹，促?gòu)?fù)蘇”這一中心目標(biāo)，在適度寬松的基調(diào)下，不斷根據(jù)經(jīng)濟(jì)形勢(shì)、價(jià)格變化適時(shí)調(diào)整，把握好政策實(shí)施的重點(diǎn)、力度和節(jié)奏，既為經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇提供充足的流動(dòng)性，又有效引導(dǎo)好市場(chǎng)的通脹預(yù)期。如果經(jīng)濟(jì)形勢(shì)沒(méi)有發(fā)生突變，應(yīng)盡量避免使用調(diào)整基準(zhǔn)利率等剛性手段，而主要依靠公開(kāi)市場(chǎng)操作、窗口指導(dǎo)等手段“微調(diào)”流動(dòng)性。通脹上升有一個(gè)過(guò)程，并且與消費(fèi)者的通脹預(yù)期高度相關(guān)，因此貨幣政策應(yīng)提前主動(dòng)引導(dǎo)市場(chǎng)預(yù)期，這一方面可以打消人們對(duì)貨幣政策“一步到位”和“突然襲擊”的顧慮，另一方面可引導(dǎo)人們認(rèn)識(shí)到通脹不會(huì)在某一“時(shí)點(diǎn)”出現(xiàn)突然爆發(fā)的“拐點(diǎn)”,穩(wěn)定消費(fèi)者的通脹預(yù)期。貨幣政策不能在經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)沒(méi)有完全穩(wěn)定之前改變?nèi)∠?，為緩解通脹壓力，貨幣政策?yīng)圍繞回收過(guò)多流動(dòng)性，依靠公開(kāi)市場(chǎng)操作手段進(jìn)行“微調(diào)”,可能動(dòng)用的貨幣工具應(yīng)該是結(jié)果比較確定、針對(duì)性較強(qiáng)、目標(biāo)取向比較清晰的市場(chǎng)化工具，比如正回購(gòu)央票，發(fā)行定向票據(jù)，特別存款，信貸的“窗口”指導(dǎo)等。
貨幣政策設(shè)預(yù)案“見(jiàn)微知著”
必須看到，2010年世界政治經(jīng)濟(jì)走勢(shì)、國(guó)內(nèi)突發(fā)事件、資產(chǎn)價(jià)格、政策的滯后與“超調(diào)”等仍然存在很大不確定性，從而使得我國(guó)經(jīng)濟(jì)出現(xiàn)“低增長(zhǎng)、高通脹”、“高增長(zhǎng)、高通脹”及“高增長(zhǎng)、低通脹”都有可能。在此情況下，2010年貨幣政策需要針對(duì)正常情況與特殊情況，分別制定不同的應(yīng)對(duì)預(yù)案。目前，我國(guó)的貨幣政策也將面臨類似的挑戰(zhàn)，在經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇的關(guān)鍵期物價(jià)仍在負(fù)增長(zhǎng)，貨幣政策只能繼續(xù)保持寬松，但這將刺激資產(chǎn)價(jià)格進(jìn)一步走高。事實(shí)上，從經(jīng)濟(jì)周期和金融周期的相關(guān)性來(lái)看，資產(chǎn)價(jià)格是經(jīng)濟(jì)運(yùn)行的信號(hào)甄別系統(tǒng)，由于資產(chǎn)價(jià)格的敏感性，因此往往作為經(jīng)濟(jì)周期的晴雨表。等到CPI明顯全面上漲時(shí)，往往已處在經(jīng)濟(jì)金融泡沫最后破滅的前夜?；仡櫭绹?guó)次貸危機(jī)和日本泡沫經(jīng)濟(jì)的破裂，正是物價(jià)的持續(xù)走低掩蓋了房地產(chǎn)、股市和信貸泡沫積聚的巨大風(fēng)險(xiǎn)，讓經(jīng)濟(jì)走上了一條不歸路，讓人們飽嘗了盛宴后的切膚之痛。我國(guó)儲(chǔ)蓄大于投資、貿(mào)易順差居高不下且處在人口紅利期，這些因素在較長(zhǎng)時(shí)期內(nèi)難以改變；短期看，經(jīng)濟(jì)強(qiáng)勁復(fù)蘇、信貸天量增長(zhǎng)、資本項(xiàng)目和經(jīng)常項(xiàng)目的雙順差、人民幣升值預(yù)期強(qiáng)烈，也會(huì)導(dǎo)致全球資金回流我國(guó)。所有這些因素，有可能使流動(dòng)性過(guò)剩成為我國(guó)宏觀經(jīng)濟(jì)的常態(tài)，持續(xù)推高資產(chǎn)價(jià)格。因此，我國(guó)應(yīng)吸取美國(guó)、日本的教訓(xùn)，貨幣政策不能光盯住CPI、GDP等傳統(tǒng)調(diào)控目標(biāo)，而應(yīng)將資產(chǎn)價(jià)格納入關(guān)注，見(jiàn)微知著，提前行動(dòng)，將資產(chǎn)價(jià)格泡沫控制在經(jīng)濟(jì)可承受的范圍之內(nèi)。
●從全球通脹形勢(shì)看財(cái)政政策趨向
后危機(jī)時(shí)期菲利浦斯曲線分析
在后危機(jī)時(shí)期世界主要國(guó)家的短期菲利浦斯曲線存在快速右移的趨勢(shì)，就業(yè)政策的成本增加，難度加大。隨著美國(guó)經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇的加快和金融市場(chǎng)效率的提高，擴(kuò)張性政策的沉淀效應(yīng)會(huì)在短期內(nèi)激活，美國(guó)國(guó)內(nèi)市場(chǎng)的通貨膨脹率上升，并對(duì)外形成重要的心理暗示和擾動(dòng)因素，從而加大世界各國(guó)解決就業(yè)問(wèn)題的難度。而若在美國(guó)經(jīng)濟(jì)的低速增長(zhǎng)期強(qiáng)力推行本國(guó)的就業(yè)促進(jìn)政策，則會(huì)導(dǎo)致本國(guó)正在進(jìn)行的產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)調(diào)整和技術(shù)革新中斷，承受更大的通貨膨脹壓力，阻礙美國(guó)經(jīng)濟(jì)的自主性恢復(fù)并削減其政策效力，導(dǎo)致美國(guó)強(qiáng)烈地單邊報(bào)復(fù)，影響世界經(jīng)濟(jì)的復(fù)蘇步伐和效果。因此，在當(dāng)前一個(gè)階段，世界會(huì)在較長(zhǎng)的時(shí)期內(nèi)面臨失業(yè)問(wèn)題的困擾，重視結(jié)構(gòu)調(diào)整、推進(jìn)技術(shù)革新是長(zhǎng)期內(nèi)根本上解決就業(yè)問(wèn)題的必由之路，但在短期卻將加大失業(yè)壓力。在美國(guó)經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇后，主要經(jīng)濟(jì)體與美國(guó)的就業(yè)政策仍存有一個(gè)不對(duì)稱期，進(jìn)一步強(qiáng)化社會(huì)保障制度建設(shè)，加大金融深化力度是應(yīng)對(duì)不對(duì)稱期挑戰(zhàn)，解決就業(yè)問(wèn)題的重要戰(zhàn)略措施。而任何單邊的就業(yè)促進(jìn)戰(zhàn)略，都將導(dǎo)致國(guó)內(nèi)通貨膨脹率的顯著上升和過(guò)高的政策成本，致使戰(zhàn)略目標(biāo)難以實(shí)現(xiàn)。
中國(guó)經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇下通脹“迷局”
第三季度，我國(guó)宏觀經(jīng)濟(jì)保持了企穩(wěn)回升的勢(shì)頭。經(jīng)濟(jì)增速進(jìn)一步加快，共實(shí)現(xiàn)國(guó)內(nèi)生產(chǎn)總值77955億元，同比增長(zhǎng)8.9%.前三季度累計(jì)實(shí)現(xiàn)國(guó)內(nèi)生產(chǎn)總值217817億元，同比增長(zhǎng)7.7%,是金融危機(jī)以來(lái)世界主要經(jīng)濟(jì)體中增長(zhǎng)最快的國(guó)家。從投資的規(guī)模上看，我國(guó)投資的可持續(xù)性取決于四個(gè)方面的因素。第一是總需求的增長(zhǎng)，第二是成本與收益，第三是經(jīng)濟(jì)安全的需要，第四是通貨膨脹的限制。從目前來(lái)看，對(duì)投資規(guī)模可持續(xù)性形成重要限制的是通貨膨脹的限制，考慮到大規(guī)模投資所形成的新增貨幣資本和提升的貨幣乘數(shù)，第三季度63735.8億元的新增投資已經(jīng)使通貨膨脹水平達(dá)到了一個(gè)高值，并將推動(dòng)第四季度的通貨膨脹水平10.9%的上升。從投資結(jié)構(gòu)看，第三季度的投資仍以裝備制造產(chǎn)業(yè)、能源交通產(chǎn)業(yè)等為重點(diǎn)，這種投資結(jié)構(gòu)將進(jìn)一步扭曲我國(guó)的要素分配失衡狀況，加劇國(guó)內(nèi)資源和能源緊張，導(dǎo)致勞動(dòng)密集型產(chǎn)業(yè)在經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇中受損，勞動(dòng)者的報(bào)酬下降，分配體系的失衡更加嚴(yán)重，為避免過(guò)度的不良影響，政府將加大轉(zhuǎn)移支付的比重，居民收入中轉(zhuǎn)移性收入的比例上升。前三季度，轉(zhuǎn)移性收入增速居各項(xiàng)收入之首，高達(dá)15.7%,就是這一投資結(jié)構(gòu)的客觀反映。
財(cái)政支出由單一化轉(zhuǎn)向雙重化
第三季度，我國(guó)主要稅種的收入保持快速增長(zhǎng)，稅收對(duì)國(guó)民經(jīng)濟(jì)的調(diào)節(jié)作用得到有效發(fā)揮，財(cái)政收入體系的自動(dòng)調(diào)節(jié)功能得到完善。在財(cái)政支出上，支出重點(diǎn)逐步向社會(huì)事務(wù)轉(zhuǎn)移，形成了由經(jīng)濟(jì)外延性擴(kuò)張向社會(huì)外延性擴(kuò)張的轉(zhuǎn)變。前三季度累計(jì)，全國(guó)財(cái)政收入51518.87億元，比去年同期增加2572.01億元，增長(zhǎng)5.3%.其中，中央本級(jí)收入27526.8億元，同比增長(zhǎng)1.6%;地方本級(jí)收入23992.07億元，同比增長(zhǎng)9.8%.財(cái)政收入中的稅收收入45057.56億元，同比增長(zhǎng)2.2%;非稅收入6461.31億元，同比增長(zhǎng)33.1%.主要收入項(xiàng)目包括：國(guó)內(nèi)增值稅出現(xiàn)明顯增長(zhǎng)，工業(yè)增加值穩(wěn)步上升；國(guó)內(nèi)消費(fèi)稅成為結(jié)構(gòu)性減稅中的重要增量調(diào)整措施；營(yíng)業(yè)稅收入迅速擴(kuò)大，第三產(chǎn)業(yè)營(yíng)業(yè)收入顯著增長(zhǎng)；企業(yè)所得稅恢復(fù)較快，企業(yè)利潤(rùn)較年初明顯上升；個(gè)人所得稅增速穩(wěn)步回升，居民收入逐步趨穩(wěn)；進(jìn)口環(huán)節(jié)稅收仍呈負(fù)增長(zhǎng)態(tài)勢(shì)，但總體情況好于進(jìn)口貿(mào)易的衰退。全國(guó)財(cái)政支出45202.78億元，比去年同期增加8774.64億元，增長(zhǎng)24.1%.其中，中央本級(jí)支出9628.31億元，同比增長(zhǎng)22.6%;地方本級(jí)支出35574.47億元，同比增長(zhǎng)24.5%.從前三季度全國(guó)財(cái)政支出增長(zhǎng)較快的項(xiàng)目可以看出，盡管以保增長(zhǎng)為目標(biāo)的財(cái)政支出仍保持重要的地位，但促調(diào)整的財(cái)政補(bǔ)貼、擔(dān)保和引導(dǎo)措施已開(kāi)始出現(xiàn)并逐步完善。另外，財(cái)政支出從單一推動(dòng)經(jīng)濟(jì)因素的外延增加，轉(zhuǎn)向經(jīng)濟(jì)與社會(huì)因素外延擴(kuò)張并重的新階段。
●中國(guó)退出政策尚不需從加息入手
全球宏觀政策失調(diào)增中國(guó)壓力
全球宏觀經(jīng)濟(jì)政策的失調(diào)，其實(shí)是與主權(quán)貨幣充當(dāng)國(guó)際儲(chǔ)備貨幣的困境密切聯(lián)系在一起的。美國(guó)從其本國(guó)出發(fā)的政策定位，不可避免地影響到其他的經(jīng)濟(jì)體，而這無(wú)疑增加了中國(guó)等國(guó)家調(diào)整宏觀經(jīng)濟(jì)政策的難度。權(quán)衡利弊之下，就中國(guó)而言，似乎不必一定要后于美國(guó)作出調(diào)整。我們認(rèn)為，對(duì)照美聯(lián)儲(chǔ)給出的政策調(diào)整指引，中國(guó)有必要先于美國(guó)考慮將宏觀經(jīng)濟(jì)政策轉(zhuǎn)為中性。在未來(lái)半年里，中國(guó)的產(chǎn)能利用率或許不會(huì)達(dá)到極限，但經(jīng)濟(jì)活躍程度可能會(huì)以較快的速度接近潛在產(chǎn)出水平。所謂潛在產(chǎn)出水平，指的是可以持續(xù)達(dá)到的最大產(chǎn)出水平?，F(xiàn)在，對(duì)2010年中國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的普遍預(yù)期在10%左右，樂(lè)觀的預(yù)期超過(guò)了11%.鑒于今年的基數(shù)不高，這一增長(zhǎng)率還不足將經(jīng)濟(jì)運(yùn)行帶到過(guò)熱區(qū)間，但肯定已接近了潛在產(chǎn)出水平。主流測(cè)算認(rèn)為，中國(guó)的潛在產(chǎn)出水平增長(zhǎng)率在10%以下。當(dāng)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)率超過(guò)這一水平時(shí)，至少會(huì)有某種資源出現(xiàn)緊缺，從而造成過(guò)熱壓力。
中國(guó)的通脹形勢(shì)或比美國(guó)明朗
CPI變動(dòng)即將轉(zhuǎn)為正增長(zhǎng)，預(yù)計(jì)在2010年會(huì)出現(xiàn)持續(xù)的溫和通脹。如果將CPI的各個(gè)項(xiàng)目分解來(lái)看，出現(xiàn)顯著通脹的可能性并不大。但傳統(tǒng)的物價(jià)指數(shù)已不太適宜用來(lái)考察現(xiàn)代經(jīng)濟(jì)周期。在流動(dòng)性管理中，金融市場(chǎng)和資產(chǎn)價(jià)格扮演著越來(lái)越重要的角色。觀察最近的一些信號(hào)，即便CPI未出現(xiàn)令人不安的上漲，也并不代表流動(dòng)性就是適量的。半個(gè)月前，國(guó)務(wù)院已經(jīng)明確將管理通脹預(yù)期與保增長(zhǎng)和調(diào)結(jié)構(gòu)相提并論。央行今年第三季度儲(chǔ)戶問(wèn)卷調(diào)查顯示，居民通脹預(yù)期持續(xù)加強(qiáng)，當(dāng)季對(duì)未來(lái)物價(jià)預(yù)期指數(shù)達(dá)到 66.7%,已連續(xù)第三個(gè)季度上升。通脹預(yù)期升溫是與經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇相伴隨的正?，F(xiàn)象，也與較為寬松的貨幣信貸環(huán)境不無(wú)關(guān)系。一年以來(lái)較快增長(zhǎng)的貨幣供應(yīng)，對(duì)經(jīng)濟(jì)企穩(wěn)回升以及打消通貨緊縮預(yù)期發(fā)揮了關(guān)鍵性的作用。但如果通脹預(yù)期管理不當(dāng)，有可能出現(xiàn)超預(yù)期上漲。在經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇根基尚不穩(wěn)固的背景下，如何合理平衡繼續(xù)推動(dòng)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)和潛在通貨膨脹的關(guān)系，是對(duì)當(dāng)前和未來(lái)一段時(shí)間宏觀調(diào)控的重大考驗(yàn)。
全球經(jīng)濟(jì)不再唯美國(guó)馬首是瞻
分析認(rèn)為，全球經(jīng)濟(jì)不再唯美國(guó)馬首是瞻，經(jīng)濟(jì)政策亦是如此。認(rèn)為中國(guó)不會(huì)先于美國(guó)收緊政策的觀點(diǎn)，主要是擔(dān)心加息會(huì)吸引熱錢流入。不妨注意一下多個(gè)先于美聯(lián)儲(chǔ)加息的國(guó)家。這些國(guó)家中包括了小型開(kāi)放經(jīng)濟(jì)體。應(yīng)該說(shuō)，就國(guó)際賬戶的開(kāi)放程度來(lái)說(shuō)，這些國(guó)家的開(kāi)放程度要大于中國(guó)，國(guó)內(nèi)市場(chǎng)對(duì)利差的敏感性要高于中國(guó)。顯然，國(guó)際熱錢流入中國(guó)，最為看重的還不是利息收入，利差在資本流動(dòng)動(dòng)因中并不占據(jù)主導(dǎo)地位。畢竟，熱錢進(jìn)出中國(guó)還是有一定成本的。更重要的是，中國(guó)的退出或收緊政策還不需要從加息入手。宏觀調(diào)控政策緊縮將是一個(gè)持續(xù)漸進(jìn)的過(guò)程。我們已經(jīng)看到，今年下半年信貸增量顯著下降。這意味著，與發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體不同，中國(guó)的經(jīng)濟(jì)政策調(diào)整可能很難找到一個(gè)時(shí)間節(jié)點(diǎn)。在西方，利率調(diào)整被認(rèn)為是關(guān)鍵信號(hào)。但可以預(yù)期，我國(guó)的政策收緊將從窗口指導(dǎo)開(kāi)始，再到貨幣市場(chǎng)利率、存款準(zhǔn)備金率，這中間可能會(huì)伴隨收緊項(xiàng)目審批，其后才會(huì)是進(jìn)入加息周期。